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浅析区块链的反身性:行业周期及市场风险管理

来源: www.tzdz.net时间:2022-06-21 18:04

为何币圈的牛熊市更迭这样频繁?为何区块链项目的平均生命周期这样短暂?到底啥是死亡螺旋?这类问题可能都可以用索罗斯的反身性理论来讲解。本文将第一介绍反身性理论和这一理论在股市周期中的应用;第二通过对比股市和币圈剖析区块链行业中的反身性,并讲解币圈牛熊市周期产生是什么原因;最后运用反身性理论来比较 97 年泰铢放弃固定汇率事件和 UST 脱锚事件,给风险管理做出肯定的建议。

反身性理论

反身性(Reflexivity)即 a 致使 b,而 b 又致使 a 的互为因果的特质。当 a 是人类认知,b 是人类参与的事件时,就成为了索罗斯的反身性理论哲学。不同于用二分法不同思维和现实,反身性理论旨在说明:人类认知是构成事实结果的不可分割的一部分,真实结果不可以被单独离别出来去独立剖析。

具体而言,一个反身性单元由认知过程和参与过程所构成,而这两个过程之间存在一个双向的反馈循环:认知过程是从(上一个历史真实)结果到(目前对将来)预期,而参与过程是从(目前对将来)预期到(将来真实)结果,而将来真实结果在时间有哪些用途下又再变成历史真实结果,以此循环往复。由于事前和事后的不对称性,每个过程单元都是不可重复的,由于即使所有些可被察看的原因是一样的,参与者的看法都非常或许会在不一样的时间发生变化。

浅谈区块链的反身性:行业周期及市场风险管理

在上述的认知过程中,因为人类永远不可以完整地知道真实世界,所以会出现认知偏差,而这一偏差又会通过参与过程直接影响到下一个真实结果从而影响真实世界。当认知偏差的方向和真实结果的方向一致时,出现自我加大过程,带来牛市的持续膨胀和熊市的死亡螺旋。

股票市场中的反身性

在股票市场中,事实结果就是股票价格,而股票价格取决于两个原因 — 基本趋势和主流偏见。基本趋势 (underlying trend) 不受投资者的预期影响,与自由现金流、资产价值等原因有关;而主流偏见 (prevailing bias) 是市场中大多数参与者的预期与真实结果之间的偏差。基本趋势通过认知过程影响参与者的认知,这一过程同时产生了主流偏见,两者一同通过参与过程(投资决策)影响股票价格。

基本趋势和主流偏见又反过来受股票价格的影响。股票价格通过影响公司地位、信用评级、买家同意程度、兼并回收等方法影响企业的基本面;而股价的正回报会加强主流偏见。

在一个典型的市场事件序列中,基本趋势、主流偏见和股票价格这三个变量先是在一个方向上,接着又在另一个方向上彼此加大,兴盛与萧条的交替。

下面直观地感受一个完整的股市周期(用每股收益表示基本趋势,而股票价格和每股收益之间的差距表示主流偏向):起初,对基本趋势的认定将在一定量上滞后,但该趋势已经足够强大并在每股收益中表现出来(A-B)。基本趋势被市场认同后,开始得到上升预期的加大(B-C);此时市场仍然很小心,趋势时而减弱时而加大,如此的反复可能多次,在图中只标出了一次(C-D)。结果,信心开始膨胀,收益的短暂挫折不至于动摇市场参与者的信心(D-E)。预期过度膨胀,离得远远的现实,市场没办法继续保持这一趋势(E-F)。偏向被充分地认识到了,预期开始降低(F-G)。股票价格失去了最后的支持,狂跌开始了(G)。最后过度的悲观得到矫正,市场得以稳定下来(H-I)。

浅谈区块链的反身性:行业周期及市场风险管理

区块链行业的反身性

在区块链行业中,Token 价格是由供应求购决定的,在供给肯定的首要条件下,需要大致分为用需要、投资需要和投机需要。和股票市场相似,币价也受基本趋势和主流偏向的影响。基本趋势由用需要和投资需要带来的资本流动构成,这两种需要不受币价主观预期影响;而主流偏向表目前投机需要带来的资本流动中:投机资本为上升的收益率(一般在 DeFi 项目中)和上升的币价所吸引,其中币价有哪些用途远大于收益率,由于只须币值略为降低,总收益就可能变成负值。所以对将来币价变化的预期构成了投机买卖的主要动机。

股票市场与区块链市场在反身性过程中有两大不同,第一在于基本趋势对价格的影响大小不同。股价受基本趋势的影响是比较大的(这也是为何价值投资理论在股市上常青);然而因为现在的区块链市场投机需要带来的资本流动占比很大,所以基本趋势对币价的影响非常小。第二个不同在于价格对基本趋势的影响大小不同。股价对公司基本面的影响是间接的且相对较小;而在区块链市场中,因为 Token 的原生性,币价通过直接影响矿工 / 验证者收入、职员收入、社区活跃度、对新用户的吸引度等等原因来影响基本趋势,所以币价对项目基本趋势的影响举足轻重。

知道了这两大不同,大家来看一个完整的币圈周期产生是什么原因:第一假设基本原因不变,但市场预期币价涨所以主流偏向在加大,这会致使真实币价的上涨。而币价的上涨会通过勉励更多验证节点、社区活跃度和新用户人数等来使得项目基本面变好;同时主流偏向会自我强化继续预期币价上涨,基本面和主流偏向的上涨进一步带动币价上涨。趋势一旦打造起来,就会自我维持、自我进步,直到转折点出现。当投机性资本流入没办法补偿用需要降低带来的资本流出、宏观 / 法律环境变化带来的投资性资本流出、上涨的待偿付利息 / 债务时,这个趋势就会逆转。此后,又向相反方向启动一个自我加大的过程。预期的下跌带来主流偏向的强化,致使币价下跌;下跌的币价又会干扰矿工和节点的积极性、项目方的积极性和新用户的数目,从而使得基本原因变差,带来币价的进一步暴跌,进入死亡螺旋。

浅谈区块链的反身性:行业周期及市场风险管理

因为币价变化是个纯粹的反身性过程,也给区块链行业带来了以下常见特征:

牛熊周期会永远随着区块链市场,且转换速度比其他金融市场要更快。

在熊市做的好的项目牛市肯定很好,由于整体币价上涨会对基本面有促进用途,正向反馈不断增强。

项目方对币价加一些负反馈原因可以让反身性过程变慢,但没办法阻挡这一趋势。

DeFi 类项目在牛市进步最好而在熊市跌的最惨,由于 defi 类项目的基本面也几乎是由币价支撑,所以币价上涨基本面变好一飞冲天;币价下跌基本面变差死亡螺旋。

非金融类项目 / 真实用需要大的项目在熊市中相对稳一点,但由于项目发币是什么原因,基本面肯定还是会遭到牛熊市反身性影响。

关于币圈适不适合价值投资的问题:虽说基本面受价格影响大,在牛市好的基本原因在熊市可能变成不利原因;但在同一市场环境下,基本面相对剖析是肯定需要的。当然在区块链行业,数据剖析变得更要紧。

UST 脱锚事件中的反身性

UST 的脱锚事件和 1997 年亚洲金融危机中泰铢被迫放弃固定汇率有很多相似之处,信仰反身性的索罗斯判断周期拐点将至,通过囤泰铢 + 忽然抛售引起市场恐慌,迫使泰国最后放弃固定汇率陷入货币危机。下面会运用反身性理论,从事前和事中两个维度对 UST 脱锚事件进行剖析,期望能给大伙在事前和事中风险管理上做出一些参考。

1. 危机之前的原因剖析 (做空机会)

泰铢在被做空之前,出现了基本原因变差(过高的利率、常常项目长期赤字、经济周期进入低谷)、基本原因受汇率影响变大(经济完全对外开放、外债水平过高)、主流偏见加重且怀疑情绪出现等现象,这也是反身性的周期拐点出现的一些征兆,以此为基础对比剖析 UST 脱锚前的状况:

基本原因变差:超出市场的收益率,已经搜刮完链上真实收益。Anchor 底层真实收益出处是 POS 和借贷收益,假如真实收益 < Anchor Rate(20% 左右),会用链上收益储备金(bAsset reward & collateral liquidation fees)来补足,今年 2 月以来,Anchor 的储备金亏损达 3 亿多美金。

基本原因受币价影响变大:Luna 作为链币关于到整条链生态的存亡。作为 UST 的对手方,UST 的价格波动会传导到 Luna,所以 UST 的锚定直接决定整条链的进步和收益。伴随链上收益被不断补贴给储户,链上基本原因几乎完全取决于币价。

主流偏见加重且怀疑情绪出现:主流偏见主要由于大而不倒且项目方肯接盘的预期(中心化程度高)、基于目前 luna 价格的超额抵押的错觉、LFG 购买 比特币 的举措;而怀疑情绪的出现则是由于对基本原因变差的洞察、熊市到来的恐慌(市场情绪本身非常脆弱)、与储备资产 / 算稳结构没办法抵御大规模踩踏的担心。价格锚定已经基本完全依靠市场的信心,可见一旦市场恐慌对脱锚影响巨大。

事前风险管理启发:

事后结果是事前所有预期的其中一种可能,所以大家由事后结果去学习事前认知时,不只要关注对事后结果的讲解性还要关注事后结果对事前各种预期之间的差别。私觉得多做事后剖析有哪些用途仅在于给人一种趋势的直觉。

基本原因变差、基本原因受价格影响变大和主流偏见加重且怀疑情绪出现这类预警原因可能可以持续很长时间,也会立刻迎来拐点。作为市场参与者来讲,设定几个预警线来做事前风险管理可以免受大规模损失。

2. 死亡螺旋过程剖析(做空手法)

泰铢在被做空时,攻击手第一通过各种途径借泰铢,而后在市场抛出将泰铢打击贬值,再以USD等外币购入泰铢归还。因为攻击武器是远期合约(有杠杆),则威力愈加强大。刚开始,泰国央行面对攻击,不断用手中的USD等外汇收购市场抛出的泰铢,维持价格稳定,然而,泰国市场开放程度非常高,外汇作用与功效非常大,不可以够过多地消耗在攻击手身上。于是泰国央行发起两大举措,手段一是将隔夜同业拆借利率提升至 1000%,提升隔夜资金本钱。手段二是切断泰铢流向境外攻击手的途径,需要银行将泰铢调出境外时要提交真实的买卖证明。然而攻击手弹药充足,不断加强市场恐慌,最后泰国央行被迫宣布改固定汇率制为浮动汇率制,汇率由 25:1 飞速跌至 30:1,甚至更低。

据 nansen 的链上数据剖析,UST 脱锚事件主如果由于一些巨鲸的撤资致使市场恐慌。一些巨鲸在 4 月就已经开始把 UST 从 Anchor 取出,通过 Wormhole 跨链到以太并存入 CRV,再通过 UST-3pool 换成其他稳定币。早在 5 月 7 日,LFG 已经开始在 CRV 上买入很多 UST 与巨鲸进行对抗。直到 5 月 9 日,因为抛售数目巨大(连续数亿USD)致使 UST 脱钩,这引起了恐慌;LFG 卖出 14 亿USD的 比特币 来接盘,整个市场由于担忧 比特币 下跌而陷入更大恐慌。5 月 10 日早晨,Jump Trading 和 LFG 不再供应BTC储备,任凭局势恶化。5 月 12 日,LUNA 从所有主要交易平台摘牌,价格从 60 多USD跌至不足十分之一美分。

事中风险管理启发:

泰铢和 UST 被做空都随着着市场和中心化组织之间的角逐。因为币圈散户海量,反应较慢,所以角逐从开始到结局会留有肯定的时间给参与者去反应。而通常角逐开始时,基本就是周期拐点的信号,不管结局怎么样,不断自我强化的趋势必然会有损。

加密货币应该是所有资产中最符合反身性理论的,这也意味着币价是包括人类情绪最多、最不可预测的。换句话来讲,人类认知(符合或者不符合事实)对真实结果的影响在区块链行业里是最大的。当然,假如完美认知能达到,就不会留下什么想象空间了,毕竟从某种程度中,大家生活的这个世界就是大家想象出来的。

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