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一文探讨下一代稳定币设计

来源: www.zdfqz.com时间:2022-06-23 09:03

不可能三角论证

不可能三角对主权国家信用货币体系起到制约用途,并在实践上不断被证明。稳定币也存在着不可能三角,并受其制约,因此在讨论下一代稳定币的设计之前,大家需要先知道不可能三角,并与稳定币打造联系,从而抓住稳定币设计的重要。

啥是不可能三角

不可能三角由蒙代尔和弗莱明在 1960 到 1963 年间分别独立提出,并在此后国际金融的实践中被反复证明。不可能三角是指,一个主权国家,不可能同时达成固定汇率制,资本自由流动和独立的货币政策。

固定汇率制是指本国货币与某种货币的汇率维持稳定,从而达成本国货币的币值稳定。固定汇率有益于进出口贸易的稳定。

资本自由流动是指对资本没管制,资本可以随时进入和推出本国的金融市场。

独立的货币政策是指,本国央行可以自由决定实行何种货币政策,自由调控本国货币发行,自由决定本国利率水平。

为何三个要点不可以同时达成呢?容易来讲,对于一个主权国家信用货币来讲,假如资本是自由流动的,那样隐含的一个条件是,当该主权国家信用货币体系提供的收益率不再具备吸引力时,因为资本不受限制,那样资本将会完全撤出。而假如在资本自由流动的状况下,一国央行实行独立的货币政策,考虑其增发货币降息降准的状况,此时,因为利率降低,资本将撤出该国的金融市场,该国货币会被大幅抛出,面临贬值重压,而假如要保持固定汇率制,就需要有很多的储备资产吸收抛压,而与国际游资相比,一国的储备资产总是是没办法支撑的,因此,没办法维持固定汇率制。

稳定币的不可能三角

很多研究员和学者对稳定币的不可能三角都有我们的讲解,但并没一个共识的表述,而本文将结合之前的研究,从我们的研判出发,讨论稳定币的不可能三角。

本文觉得稳定币的不可能三角包含,稳定,去中心化和资本效率。

去中心化

啥是去中心化?

在稳定币的语境下,去中心化的意思包含两个,买卖的去中心化和资产的去中心化。

买卖的去中心化指买卖不受限制,任何实体没办法阻止系统中的买卖,买卖的受限程度越低,买卖的去中心化程度越高。资产的去中心化是指储备资产没办法被特定主体控制,没办法被挪用,储备资产被特定主体的控制程度越低,资产的去中心化程度越高。

买卖的去中心化在现阶段达成程度已经相当高了,很多稳定币项目会依赖公链达成买卖的去中心化,并且交易平台的高度发达使得资本流动的程度接近于完全自由流动,事实上,在数字虚拟货币的范围中,全球资本的自由进出达到了前所未有些高度。

而资产的去中心化是难以达成的,美元T、美元C 的储备资产完全由项目方控制,即便有透明的资产公示和第三方审计,仍然没办法排除项目方挪用资产的风险。即便是协议控制流动性的项目,也存在项目方擅自挪用储备资产的前车之鉴。Luna 崩盘时,LFG 储备了 UST 很多的高价值储备资产,如 比特币、AVAX 等,这类资产是不是被拿来救市,是不透明的。资产的去中心解决决策略仍然是一个难点。

资本效率

啥是资本效率

资本效率本身包含很多方面,体系本身的增长率是一部分,更小的买卖本钱也是一部分,与体系有关的一些协议的收益率也是一部分。但这类都可以被讨论成独立的货币政策,为何,由于资本效率作为不可能三角的制约事实上是说,体系本身能否独立地调控资本效率。从 Luna 崩盘中可以看出,独立的高收益率,在同时达成稳定和去中心化的状况下是不可保持的,由于一旦预期发生改变,资本可以自由撤出,抛压很紧急,因此,假如想要达成稳定和去中心化,那样资本效率就是不可保持的。

超额抵押不是资本效率的损失

之前常见存在的一个误区是,超额抵押是资本效率的损失,提升资本效率的努力方向是减少抵押率,这个是一个误解。超额抵押与否跟资本效率是没关系的,超额抵押只不过反映了不适当的信用膨胀,反映了一个新的信用形式在特定阶段适当的折兑价值,而并非资本效率的损失。

要从长期来看,在信用疯狂扩张的时期,大家只能感觉超额的抵押率是这样的刺眼,从而追求更高的杠杆,但周期反转时,终会迎来崩溃。要把信用加大的过程和资本效率分开,但比较困难,由于一个新的信用形式在短期内让人们追捧,飞速向体系外扩张时,体系外资本进入的收益将超越内部收益率,此时非常难分辨高收益是由资本进入,信用膨胀致使的,还是因为体系内的收益驱动的。唯一的方法就只有对新的信用形式使用超额抵押,防止超出控制的信用膨胀。迅速的信用膨胀在长期来看是不利的,在短期内会致使财富的迅速再分配。超额抵押事实上减少了信用风险,对于新的信用形式,是势必的选择。

稳定

啥是稳定

稳定是指数字虚拟货币与主权国家货币维持固定的兑换比率。稳定分长期和短期,短期稳定自然可以通过储备资产来抵消抛压达成,但储备资产总会耗尽,要达成长期的稳定,就势必要遭到限制,在另外两个要点里面做出取舍。现阶段,稳定依赖于足额的储备资产。

信用形式不是千篇一律的,上一个阶段算法稳定币的尝试就是想创造一种新的信用形式,但想要凭空创造一种新的信用形式是不可能的,新的信用形式需要依赖旧的信用形式,逐步转变。

下一代稳定币设计

下一代稳定币设计要考虑的问题是怎么样在不可能三角之间做出选择,怎么样在边际上进行信用扩张,本文针对这一问题提出了信用扩张的零售模式,用来解决信用扩张的边际问题,提出了不可能三角的动态平衡,依据状况做出选择,提出了货币政策调控框架来调控货币发行。

也有一些研究机构和学者提出了可供选择的设计思路,但都具体于储备资产选择,抵押率选择,稳定机制构建等具体问题上,对稳定币怎么样进行信用扩张,怎么样选择不可能三角论述较少,而这类在长期来讲对一个稳定币项目才是最重要的。因此,本文从这几个角度针对下一代稳定币设计提出三个改进的地方。

本文讨论的稳定币是以稳定为目的的数字虚拟货币,并不特指以某种资产作为储备资产的稳定币或算稳。

本文觉得,下一代稳定币在设计上有三点应该注意:在不可能三角的选择上,对不可能三角进行动态平衡,依据市场状况调节我们的选择,做出弹性的应付;在信用扩张上,应当使用零售模式;在货币政策上,原生代币应部分吸收铸币税,并构建流动性市场。

一文探讨下一代稳定币设计

动态平衡不可能三角

对于一个稳定币项目来讲,不可能三角的约束不是刚性的,即三个原因不是非此即彼的刚性约束,每个原因都可以选择不一样的强度,不可能三角的更合理表述是三者不可能同时达到高强度。稳定币既能够在同一时点对三个要点分别选择不同程度,也可以参考不一样的进步阶段调节三者的强弱程度。

同一时点,不同程度,各要点非刚性

对于稳定来讲,事实上稳定本身不足以概括所有些选择,稳定本身也有强弱之分,通过抵押率的选择,储备资产的选择,兑现的摩擦本钱控制,一个稳定币项目呈现出不一样的波动率和承兑能力,选择更强的稳定,必然要削弱另外两个原因。

同理,去中心化也是一样的,资产的去中心化程度越高,调整资产的灵活度越差,买卖去中心化程度越高,资本流动越自由,越难以控制资产从内部到外部的流失,也越难以控制资产从外部到内部的涌入,另外两个原因就会遭到影响。

资本效率的独立性越强,即货币政策越独立,就需要调控体系内部的收益率,而这需要在稳定的状况下越封闭的系统与在开放系统下越浮动的兑换比率。

总之,三个要点不是刚性的,可以调控三者的相对强度来达到平衡。

不过,意识到三个要点都不是刚性的,事实上选择就愈加灵活了,这一点在 RMB,FRAX 中都是有所体现的,RMB 放开 CA 竞价推广账户(常常竞价推广账户,产品和服务等贸易)的自由流动,但严格控制 KA 竞价推广账户(资本金融竞价推广账户),RMB 虽然是固定汇率制,但也有浮动机制,会依据状况调整目的价,而独立的货币政策更不是完全独立,美联储的加息降息周期也会考虑在内。

动态规则

虽然选择的范围更多更灵活了,但怎么样依据外部状况来调整,是愈加重要的问题。本文在宏观上给出动态规则来指导不可能三角的动态平衡。

对于动态平衡的选择,基本原则是服从传统金融的大周期和自己的进步策略,但要在扩张期更激进,由于整个数字虚拟货币市场也会有大的外部吸收。宏观上的选择有,加大内部吸收,优化内部增长,与投机商品三种。

加大外部吸收:高利率(资本效率)、锚定(稳定)、限制资本自由流动(锁仓等)

优化内部增长:低利率(资本效率)、锚定(稳定)、放开资本自由流动

合格的投机商品:高利率(资本效率)、浮动(稳定)、放开资本自由流动

一文探讨下一代稳定币设计

使用信贷零售模式进行信用扩张

信用扩张对于一个稳定币项目来讲,是和不可能三角选择问题独立的,而且是比不可能三角选择更要紧的。信用扩张是稳定币在微观层面上怎么样增发货币,怎么样提升我们的信用水平的一种模式体系。本文提出使用信贷零售模式进行信用扩张,在边际上具备灵活性。

在传统的主权国家信用货币体系中,信用扩张依赖整个一套中央银行加商业银行的扩张体系,微观上是密集的银行网点和很多的业务员。对于上一代算法稳定币来讲,其想通过一整套的智能合约加网络的前端运营竞价来进行信用扩张。而本文则提出,稳定币完全依赖智能合约是存在问题的,还要有零售的模式,在微观上还是有一部分需要人来操作,人具备主观能动性,更要紧的是,每一个人都有资产专用性强的信息,这一部分构成了信用扩张的基础。

信用扩张存在边际问题

利率在边际上应当是变化的,有肯定的范围,不然就会出现一系列问题,而算法稳定币依赖智能合约或一些特定协议做信用扩张时,对于所有人的准基础知识槛、抵押率等都是一样的。这里就存在逆向选择问题,当一个人在考虑借贷或抵押资产以获得稳定币时,假如他感觉抵押率不适合,那样,他会选择他觉得更优的项目,而且最大概选择的就是他觉得他是占到实惠的项目,因此,假如边际上同等看待,那样选择来这个项目的用户就会比预期要差,整个项目面临紧急的逆向选择问题,即违约概率比想象中的要高。这也就是为何要在边际上针对个体做出调整。这也是在传统金融和去中心化金融中都被反复验证的。要解决这一问题,就需要引入信贷零售模式。

信贷零售模式

该模式需要完备的链上信用体系,整体的信用扩张依赖业务员在微观层面上的信贷发放,业务员为自己工作,同时对信贷起到肯定的担保用途,业务员可以自由形成组织,并按历史营业额叠加自己在稳定币项目上的抵押来确定我们的层级和额度打折,而项目方只负责确保支付清算和信用结算与保持一个固定收益市场。业务员通过历史营业额和抵押品来形成初始信用,获得额度和利率范围,然后业务员依据市场上的贷款需要来放贷,贷款人需要提供信用记录和抵押部分资产。通过这种方法在微观上把货币发放出去,达成信用扩张。

一文探讨下一代稳定币设计

零售模式的优点就是可以在边际上发挥人的信息优势,通过 Web3 的方法构建一个信用扩张体系,假如 DID 进步健全的话,用户可以将一部分信息作为抵押物,这个过程事实上就是在外部吸收,由于货币在这个过程中创造了增量价值,流动性不是分配给套利者,而是分配给真的有借贷需要的人,而这类需要就是商业信用,当商业信用不断被达成时,整个体系就有了内部增长的动力。

构建货币政策调控框架

原生代币设计

在先前的项目中,发行原生代币的算稳项目大多数都要拿全部的铸币税,动机是以货币发行的预期来勉励大家购买原生代币,反过来支撑稳定币。但这种信用形式被证明是脆弱的,拿全部的铸币税不适当的地方在于,铸币税不应当被少数实体控制,也不应当勉励少数人很多购买原生代币。

整个信用体系的形成并非靠一个团队就能达成的,他依靠于所有些体系内参与者,而原生代币的分配不合理会致使体系扩张带来的收益不平衡,有少数人会在短期内飞速积累很多财富,这对于勉励体系来讲是失败的。应当均衡分配收益,并且明确规则,以促进财富分配降速,这合适于整个体系的进步。因此,本文提出,原生代币应吸收部分铸币税。

因此,要发行原生代币作为部分储备资产吸收部分铸币税,并且伴随信用扩张来提升比率,原生资产作为储备资产的比率反映了该信用形式被大众同意的程度。原生代币设计应遵循以下几个方面。

原生代币只拿部分铸币税,小比率,现阶段要选择稳定和去中心化。

当体系内的收益增加,逐步转变为以原生代币的将来期收入做储备资产,支撑发行货币,比率慢慢提升。

灵活选择周期,加速扩张时可以适合增加原生代币的比率。

货币政策的量价调控

量指的是货币提供量,而价指的是收益率,**整个体系的收益水平,直接反映了边际上的流动性价格。**直接调控货币提供量是最直接的货币政策,上一代的货币政策调控机制 rebase 等机制,在边际上是一致的,没所谓的精准效果投放。而假如使用信贷零售模式来投放货币,通过给业务员配额的直接调整来直接在边际上投放货币。

相比于直接调控货币提供量来讲,价格的调控愈加精准,这就需要有一个健全的流动性买卖市场,形成一个收益率,而项目方自己有一个可以调控的利率作为基准利率,来影响整个市场。对于使用信贷零售模式进行扩张的项目来讲,基准利率可以用抵押率。

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在价的调控中,逆周期调节机制可用于官方报价的调控。

加速膨胀期,货币需要大,货币发行多,增加利率(抵押率)

加速衰退期,货币需要低,货币发行少,减少利率(抵押率)

通过逆周期调节,可以减少项目的波动,但具体操作还要依据周期规律和策略进行选择。

概要

稳定币项目在长期来看受不可能三角制约,因此要对不可能三角有了解的认识,并依据动态规则进行动态平衡。

信用扩张假如完全靠合约达成,则会存在逆向选择问题,在边际上没变化,因此使用信贷零售模式,依赖业务员的放贷来达成外部商业信用的捕获,达成信用扩张。

原生代币的信用形式完全被同意是一个长期的过程,因此,原生代币只能吸收部分铸币税,在量价的调控上,依据信贷零售模式,一个是直接调整业务员的份额来调控货币提供量,一个是通过抵押率的调整来调整流动性价格,进而影响流动性市场。

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